我們預計4季度實際GDP增速放緩，而名義GDP增速的降幅將更為顯著。此外，我們預計12月經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍將偏弱，其中包括生產(chǎn)、需求、通脹、貿(mào)易和廣義信貸擴張等多維度指標。具體看，PPI將大幅下跌，進出口增速將進一步放緩，12月大量非標資產(chǎn)到期、社融將繼續(xù)承壓。

　　4季度GDP增速可能繼續(xù)放緩。4季度工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、出口和社會消費品零售總額同比增速均較3季度顯著放緩。綜合來看，4季度實際和名義GDP同比增速可能進一步下降，名義GDP增速的降幅將更為顯著。我們預計4季度實際GDP同比增速將從3季度的6.5%放緩至6.4%，名義GDP同比增速將從3季度的9.6%放緩至8.7%。

　　12月工業(yè)增加值同比增速或持平于11月5.4%的低位。高頻數(shù)據(jù)顯示，12月至今，六大電廠日耗煤量同比增速從11月的-13%回升至（仍處于低位的）-3.5%，但這部分受12月全國平均氣溫同比偏低的影響。與此同時，鋼鐵、煤炭、水泥企業(yè)的產(chǎn)能利用率隨著淡季來臨環(huán)比下降。此外，我們預計出口增速進一步走弱，也將拖累工業(yè)生產(chǎn)增速。

　　我們預計12月名義固定資產(chǎn)投資（FAI）同比增速可能從11月的7.7%放緩至5%左右，隱含的1-12月FAI累計同比增速將微降至5.8%。需要指出的是，我們預測的統(tǒng)計局月報的FAI增速更多地體現(xiàn)我們對于其潛在趨勢的觀點，但實際公布的數(shù)值可能受較多“噪音”干擾。由于其數(shù)據(jù)質(zhì)量問題，我們一直以來建議投資者無需過度關注月報名義FAI的數(shù)值。近期，隨著部分省份數(shù)據(jù)“擠水分”的影響減輕，近幾個月FAI增速小幅上行[1]。分行業(yè)看，我們預計基建投資同比增速回升至5-10%的區(qū)間。雖然基建領先及同步指標顯示基建投資呈放緩之勢，但去年12月基數(shù)較低，可能為同比基建增速提供一些支撐。房地產(chǎn)投資增長可能面臨下行壓力[2]。100個大中城市土地成交增速2018年6月以來持續(xù)下跌，12月至今的同比增速為-30.7%。此外，鑒于投資的領先指標——工業(yè)企業(yè)利潤增速已連續(xù)2-3個季度下滑、且制造業(yè)投資基數(shù)逐步走高，12月制造業(yè)投資同比可能也將減速。綜合考慮以上因素，我們預計整體固定資產(chǎn)投資增速將于12月呈放緩態(tài)勢。

　　12月名義社會消費品零售總額同比增速可能從11月的8.1%下降至7.9%。我們預計12月CPI通脹或?qū)⑾碌ㄔ斠娤挛模?，帶動名義零售增速放緩。與此同時，高頻數(shù)據(jù)顯示，12月至今汽車銷售增速繼續(xù)深跌態(tài)勢（同比增速為-34%），將繼續(xù)明顯拖累零售增長。汽車消費繼續(xù)疲弱、折扣加深，也折射出可選消費總體需求走弱的態(tài)勢[3]。 

　　12月出口同比增速可能下降至1%左右，而進口同比增速可能放緩至2%左右（均為美元計價），對比11月的5.4%和3%。鑒于加征關稅已經(jīng)生效，此前“搶出口”效應對貿(mào)易增速的提振作用將進一步消退。我們此前的分析顯示，中國向美國出口商品中，前兩批已生效的500億美元和2，000億美元關稅清單商品的出口增速已經(jīng)大幅下滑。此外，12月韓國出口增速進一步下跌，與我們的預測相契合?；谖覀儗M出口增速的預測，我們預計12月貿(mào)易順差可能顯著擴大至526億美元，與內(nèi)需增速放緩的趨勢一致。往前看，4季度由于季節(jié)性的原因貿(mào)易順差可能保持相對高位。由此，2018全年的經(jīng)常項目仍應錄得盈余。

　　我們預計12月CPI可能從11月的2.2%下跌至2.0%，PPI可能從11月的2.7%下一個臺階、降至1.7%。12月大部分農(nóng)產(chǎn)品(4.850, 0.04, 0.83%)價格環(huán)比季節(jié)性上揚，但食品價格的同比增速相比于11月進一步走低。同時，雖然國內(nèi)工業(yè)品價格繼11月大跌后震蕩，但鑒于PPI數(shù)據(jù)有一定滯后，11月工業(yè)品現(xiàn)貨價格的大幅回調(diào)可能反映為12月PPI較快回落。另一方面，12月國際油價繼續(xù)大幅走弱，可能拖累非食品CPI以及PPI。

　　12月官報與我們計算的調(diào)整后社融[4]增速均可能繼續(xù)小幅放緩——12月新增人民幣貸款可能在8，000億元左右，（最新口徑下的）社融增量或為1.1萬億元。與此同時，受低基數(shù)影響，M2同比增速可能小幅上升至8.1%。12月至今，央行通過公開市場操作凈投放3，400億元流動性，而去年同期為凈回籠4，590億元。此外，央行創(chuàng)立定向3年TMLF，操作利率為3.15%，比1年MLF利率優(yōu)惠15bp[5]。由此，我們預計貨幣供應同比增速小幅回升。然而，從銀行的資產(chǎn)端看，社融增速可能進一步放緩，這一判斷主要考慮到以下幾點因素：（1）12月信用債發(fā)行量大幅收縮；（2）非標融資渠道繼續(xù)受嚴監(jiān)管限制，非標信貸的存量可能環(huán)比繼續(xù)收縮；（3）雖然12月國債凈發(fā)行量上升，但是地方政府債發(fā)行依舊低迷。

　　12月外匯儲備可能小幅上升50億美元左右至3.07萬億美元附近。12月至今，美元指數(shù)相對平穩(wěn)。12月1日，中美領導人在G20峰會后舉行會談，雙方就經(jīng)貿(mào)問題達成了初步共識，進一步談判將于90天后舉行。然而，在岸人民幣成交量在11月回落后，12月再度放大。另一方面，12月美國長端國債收益率進一步下跌，有可能提升外匯儲備的估值。

　　總體而言，12月的經(jīng)濟與金融數(shù)據(jù)顯示，內(nèi)外需增長乏力，作為領先指標的信貸周期可能仍較為低迷。在通縮壓力加劇的環(huán)境下，政策亟需及時進行調(diào)整。PPI很可能在12月就降至“1字頭”，且面臨進一步下行的壓力，顯示企業(yè)和政府部門的現(xiàn)金流可能將進一步承壓。如果沒有政策調(diào)整及時干預，依照目前的趨勢，PPI可能將于明年3月至4月跌至負區(qū)間。在當前的時點，對于增長和金融穩(wěn)定而言，最大的風險是內(nèi)需政策調(diào)整繼續(xù)滯后，尤其是過緊的地產(chǎn)相關政策[6]。雖然中央經(jīng)濟工作會議再提宏觀政策的逆周期調(diào)節(jié)，但具體到執(zhí)行層面，我們?nèi)孕枥^續(xù)監(jiān)測信貸周期，以判斷穩(wěn)增長舉措是否在總量上起到了有效的提振作用。隨著通縮預期開始積聚，亟需更多果斷的穩(wěn)增長政策調(diào)整，以避免經(jīng)濟陷入增長放緩、通脹預期下行、金融風險上升的“負反饋”中。如果信貸周期不能在短期內(nèi)及時企穩(wěn)回升，經(jīng)濟增長、通脹、居民收入增速、以及企業(yè)盈利均存在進一步下行的風險。 

　　[1] 請參見我們2016年9月29日發(fā)布的中國宏觀簡評《遼寧固定資產(chǎn)投資“斷崖式下跌”簡析》，2016年9月9日發(fā)布的中國宏觀專題報告《統(tǒng)計失真擾亂固定資產(chǎn)投資增速》，以及2016年9月13日發(fā)布的中國宏觀周報《月度固定資產(chǎn)投資的變化是否還有指標意義？》。

　　[2] 請參見我們2018年12月12日發(fā)布的中國宏觀簡評《論中國地產(chǎn)周期面臨的潛在壓力及其宏觀影響》。

　　[3] 請參見我們2018年12月20日發(fā)布的中國宏觀簡評《論乘用車銷售大幅下滑背后的宏觀因素及其影響》。

　　[4] 調(diào)整后的社融 = 社融 – 地方政府專項債 + 政府債券，有關為何對社融進行調(diào)整以及調(diào)整方法的具體細節(jié)，請參見我們2015年8月13日發(fā)布的中國宏觀簡評《論地方政府債務置換對貸款和社融數(shù)據(jù)的影響》。

　　[5] 請參見我們2018年12月19日發(fā)布的中國央行觀察《央行創(chuàng)立定向3年中期貸款便利（TMLF）、利率較1年MLF優(yōu)惠15bp》。

　　[6] 請參見我們2018年12月21日發(fā)布的中國宏觀專題報告《就目前宏觀的主要風險點和“觀察點”的問答》。